가치투자 : 승자와 패자를 가르는 재무제표 활용법
이번 연구는 단순히 회계기반만으로 fundamental 분석 전략이 한 투자자에 의해 벌어진 수익분포를 이동 시킬 수 있는지에 대한 것 입니다. -높은 장부가치를 지닌 다양한 회사에 적용 되었을 때를 가정 합니다-. 당기순이익의 전체 분포가 우측으로 이동하는 중에, 높은 장부가치 회사 투자자들이 재정적으로 높은 장부가치의 회사들을 선택함으로 연간 7.5%의 이득이 증가 시킬 수 있음을 보여 줍니다. 1976년과 1996년 사이에 23%의 수익율을 보였고 시간이 지나면 지날 수록 더욱 명확해 집니다. 가치장부회사로 짜여진 포트폴리오 내에서, 재무제표를 통한 이익은 낮은 주식 회전율, 증권분석가들의 분석이 낮은 중소기업에 초점이 맞춰져 있습니다, 하지만 낮은 주식가격에 구매하는 것에는 초점을 맞추지 않았습니다. 초기 과거 역사, 이어지는 분기 이익 발표 반응 그리고 미래 회사 실적 사이에 긍정적인 관계가 있는데 이는 시장이 초기에는 과거의 정보에는 반응이 미적지근 하다는 것이다. 특히 어림짐작으로 강한 회사와 약한 회사 사이의 1/6에 해당하는 연간 이익 차이가 이 분기 실적 발표가 일어난 3-4일 동안 일어 났음을 알 수 있다. 종합해보면, 이 증거들은 과거의 재무정보가 주식가격에 시기적절하게 반영되지 못 함을 보여주는 것이다.
1. 소개
이번 연구는 단순히 회계기반만으로 fundamental 분석 전략이 한 투자자에 의해 벌어진 수익분포를 이동 시킬 수 있는지에 대한 것이다. 신뢰할만한 연구들은 장부가치가 높은 회사에 투자하는 것이 이익을 낼 수 있음을 뒷받침해 준다. 하지만 이 전략의 성공은 다수의 회사가 실적을 내지 못 함을 견디고 몇 개의 회사만이 강한 실적을 내는 것에 기대야만 한다. 특히 나는 모든 고가치장부의 회사들 중 44% 미만의 회사들이 긍정적인 시장 조율 이익을 2년간 얻어 냈음을 다음 포트폴리오 공식으로 뒷받침 하려 한다. 다음 포트폴리오에서 나온 다양한 결과로 투자자들은 급작스럽게 실적이 좋아진 회사와 나빠진 회사를 솎아 내어 이익을 얻을 수 있다. 이 연구의 목적은 단순한 회계장부연구를 기반으로 한 전략이, 다양한 시장소외주에 적용하여, 성장가능성이 강한 회사와 약한 회사를 걸러 낼 수 있는지 알기 위한 것이다. 연구 중, 나는 고장부가치 회사로 꾸린 포트폴리오에서 흥미로운 규칙성을 발견했는데 이는 최근 행동 재무 모델의 예측을 뒷받침 한다.
고장부가치 회사들은 회사들을 구별 할 수 있는 실제가치(fundamental)분석 능력을 분석할 수 있는 특별한 기회를 준다. 첫 째, 가치주들은 무시되는 경향이 있다. 증권분석가들은 거의 관심이 없고 투자자들의 낮은 관심 정도만 받을 뿐이다. 이러한 이유로 인해 주식추천, 전문가 분석 등은 이런 회사들에게는 존재하지 않는다. 둘 째로, 이런 회사들은 대부분의 정보보급채널에 대한 접근도 제한되며, 그들 스스로가 공개하는 정보는 최근 실적이 좋지 않은 관계로 신뢰도 받지 못 한다. 이런 회사들에 있어 가장 믿을만하고 신뢰 가능한 정보들은 재무제표 밖에 없다. 세 번째로, 이런 고장부가치 회사들은 재정적 어려움을 겪고 있다. 셋 째로 고장부가치 회사들은 부실기업인 경우가 많다. 결과적으로, 부채, 유동성, 매출성장, 현금흐름적정성등 회계가치에 집중하여 이런 회사들을 평가해야 한다. 이러한 기본성향들은 과거재무제표를 통해 얻어 낼 수 있다.
이 논문의 목적은 투자자들이 재무제표를 기반으로하여 단순한 스크리닝 만으로 강력한 가치 포트폴리오를 창조해 낼 수 있음을 보여주는 것이다. 만약 이 연구가 효과적이라면, 패자와 급작스러운 승자의 구분은 가치투자자에 의해 얻어진 이익의 분배로 바뀌어야 할 것이다. 이런 구분이 가능 하다는 것을 연구결과가 보여주고 있다. 첫 째로, 재무적으로 튼튼한 고장부가치 회사들을 선택한 고장부가치 투자자들의 평균 이익이 연간 7.5% 상승했음을 보여 줄 수 있다. 이 포트폴리오의 평균이익은 실적평가를 위한 관련 벤치 마크이지만, 이 논문에서는 내재가치 스크리닝을 통해 이익분배의 좌측 꼬리가 명확히 긍정 이동 했음에 대한 증거를 제시한다. 셋 째로, 투자전략으로 예상 승자주식을 구매하고 예상 패자 주식을 줄인 결과 1976년부터 1996년까지 23% 연간 이익을 만들어 냈다. 네 번째로, 회사를 구별해내는 능력은 특정한 한개의 재무제표 분석 접근법에 국한되지 않는다. 추가적인 시험은 과거 재무 실적의 대체 방안을 사용하는 것으로도 성공을 뒷받침 해준다. (상호보완적이기는 하다)
다 섯번째로, 이 논문은 최근 행동 모델의 예측의 증거를 제시하는 재무연구이기도 하다. 다른 논문에 쓰인 모멘텀 관련 증거와 비슷하고, 포괄 고장부가치 전략으로 벌어들인 시장 수지 조율이익이 빠른 정보화 사회에서는 사라져 가고 있음을 찾아내었다. 더욱 중요한 것은, 내재가치 솎아 내기 위한 내재가치분석전략은 정보전파가 활발하지 않은 환경에서 가장 큰 효율을 가진다.
마지막으로 미래실적을 예상하는 능력을 기반으로 한 전략의 성공과 시장은 이런 예측가능한 패턴을 알아내지 못 함을 증명 한다. 현재에는 약한 신호를 보내는 회사들은 낮은미래이익실현을 가지고 있고, 실적관련 이유로 인해 현재 강력한 신호를 보내는 회사보다 다섯배는 많이 제외 되기도 한다. 더 하자면, 이 두 그룹의 예상실적발표에서 시장이 놀라게 됨을 증명할 것이다. 연속 4분기 실적 발표 주변의 삼일간의 시장 반응을 더하여 평가해 보니, 이익발표 이익은 승자주식이 쪽이 0.041이 예상되었던 패자 주식 비슷한 이익보다 높았다. 이 연간발표이익 차이는 4분기가치 대 glabmour 발표이익차이는 비교해 볼만하다. 더 나아가, 예상된 승자와 약자의 총연간이익차이의 6분의 1이 12일간 동안 일어 났다.
이 연구는 재정적으로 부실한 소규모 회사와 이익과 과거재무실적의 관계로 벌어들인 이익에 대한 새로운 시각을 제공 할 것이다. 연구결과는 강한 실적을 낸 회사는 갑자기 실적이 저하된 회사와는 관련과거정보의 맥락적사용을 통해 구분이 된다. 성공할 회사와 그렇지 못 한 회사를 구분해내는 능력 그리고 전략을 통한 소득이 말 해주는 것은 시장은 효율적으로 과거재무신호를 현재주식가격에 반영하지 못 한다는 것이다.
이 연구의 다음 항목은 가치투자와 재무제표분석에 관한 이전 연구결과들을 검토하고 회사들을 걸러내기 위해 사용한 아홉가지 재무 지표를 정의 하도록 한다. 3장에서는 연구설계와 실질 실험에 대해 소개하고 4장에서는 내재가치분석전략의 성공에 대한 기초 결과를 소개한다. 5장에서는 주요 결과에 대한 검토를 6장에서는 회사의 과거실적과 재무상태에 대한 분류방법에 대한 대안을 연구해 본다. 7장에서는 포트폴리오 이익에 대한 타이밍과 근거에 대한 증거를 제시한다. 8장에서는 결론을 맺는다.